盯上医美生意，云南白药如何讲出“新”故事？

医药板块在集采等因素的影响下，从去年7月开始迎来了长达半年的下行，临近年底时耗材采集，医保目录调整，创新药医保谈判等利空消息更是让全板块再次下跌。

而免受集采影响的中药股开始在愁云惨淡的医药行业中脱颖而出。一粒安宫牛黄丸涨价10%，同仁堂一连几日股价飘红；片仔癀年中价格调整，股价稳健攀升回到7月前水平。而同为中药股三巨头的云南白药脱离了队形，显得十分落寞。

在大众的印象中，这家老牌药企在近十年来，更多是以日化消费企业广为人知。在云南白药2019年近296亿元营收中，来自中药资源事业部的营收仅为13亿元，而牙膏在内的健康产品事业部营收几近前者4倍。

前不久云南白药引发了一轮关注度，话题却是因今年前三季度炒股亏了15亿元，致使净利同比下滑42.38%，创下了公司有史以来最大的跌幅，被嘲“韭菜心态”。

由于主业创新不足守成乏力，云南白药更像一家投资公司不断追逐热点，先后进入了健康品板块、茶品业务板块乃至工业大麻产业，最近还盯上了医美板块。

下一个增长点在哪里?今天，我们就来聊一聊这位脱队的三巨头之一身上发生的种种奇闻异事。

昔日“药茅”，生于忧患

曾经市场对云南白药的认可度极高，一度被冠以“药中茅台”这一褒奖。甚至今天三千亿市值队伍中的恒瑞医药、片仔癀都曾被它远远甩在后面。

1916年，创始人曲焕章将自研的白药获得公开售卖权。随后，白药作为唯二获得“国家绝密级保密配方”认证之一，在很长时间内为都为云南白药带来稳定的营收。

直到2000年前后，白药带来的业绩增长大不如以往。据云南白药总经理王明辉在后来的采访中透露，“那时公司的生产经营进入了瓶颈期，销售显得疲软。在鼎盛时期，白药散剂一度卖到几千万瓶，1999年销量却只有数百万瓶，市场急剧萎缩。”

同期，国内药企还在纷纷依靠中药、仿制药，一招尝遍天下鲜。此时的王明辉与云南白药的核心管理层开始构思转型计划。

说到这里，我们要将目光暂时移到一家外资医药日化巨头——强生公司身上。强生最初成立于1886年，主营业务是医院用无菌纱布类外科敷料。1919年，强生原有业务也开始出现了发展瓶颈，于是强生公司提出了依靠消费级产品进行全球化发展的思路，1920年强生推出的邦迪创可贴上市，一经推出便迎来爆发式增长，至今，强生邦迪创可贴生产量已经超过一千亿片，为强生集团贡献近千亿元营收。2000年前后，国内创口贴市场份额占比最高的便是邦迪。

在参考了强生旗下邦迪创可贴从药品转向消费品的发展路径后，王明辉决定推动云南白药同样开始向消费品市场转型，并且第一款消费级产品也是创可贴。

云南白药快速切入了创可贴这一领域，并且将白药这一传统医用产品添加在大众消费品上，突出“功能性”定位，这一降维竞争策略让公司的创可贴业务飞速发展。

正是看到创可贴在消费端的前景，云南白药接连在流通领域连下三次手笔，包括收购了当时云南最大的药品批发零售企业，以及自建了云南白药连锁药店。六年时间里，云南白药靠着产品能力与渠道优势的共同作用，超越强生拿下了中国创口贴市场份额第一。

云南白药创可贴成功之后，公司又迅速推出了云南白药牙膏，这一次布局也被外界视为云南白药由一家药企走向日化企业的起点。

在价格上，云南白药定出了相当于国产平价牙膏三四倍的价格。且因为成分特殊，相比于传统的牙膏只能流通于商超渠道，云南白药能将其产品销售伸到非传统的医药网络渠道。

从结果来看，2019年5月，云南白药牙膏市场份额达到20.1%，首次超过高露洁，跃居国内牙膏市占率第一位，并持续保持领先位置。截至2020年，仅云南白药牙膏创收将近50亿元，占到了总营收的近六分之一。此外，牙膏在内的工业制药业务为云南白药贡献了过半利润来源。云南白药牙膏几乎成了其业绩增长的关键。这一次布局也被外界视为云南白药由一家药企走向日化企业的起点。

仰仗于云南白药领先其他药企近十年便开启转型，ToB到ToC的成功转换让从一家中药企业，成功将延伸到更加贴近大众也利润更加丰厚的消费端，这使得公司在业绩飞速增长的同时还规避了行业中其他公司所面临的研发、集采等利空因素。

昔日“药茅”，死于安乐

牙膏与创可贴两个爆款产品将云南白药的市值一路送上了千亿，但市场给予千亿的市值并不仅仅因为这两款产品，而是相信公司可以继续复制这一模式，不断地去拿下更多的市场第一。而云南白药在这个过程中发展的前瞻性却有所下降。

在触及市占比第一的过程中，云南白药牙膏的增速已经出现回落。其2017年财报显示，健康板块实现营收43.61亿元，同比增长16.09%，对比2012年该板块45.61%的增幅，增速明显放缓。

云南白药也承认市场环境带来的增速压力，“公司牙膏业务目前国内市场份额居第二位，受市场份额和行业竞争等因素影响，近年来牙膏业务增速出现了下滑的情况。”

且随着云南白药牙膏成为现象级产品后，行业数据显示，中草药牙膏直接超过美白牙膏，成为牙膏行业第一品类。竞对也纷纷跟随，比如片仔癀一连推出六个系列，定了多个梯度价格，与之竞争。

王明辉也意识到目前的情形，他表示“比如牙膏这种形态可能若干年以后就式微了，取代它的将是围绕口腔清洁和护理的解决方案。”

但在牙膏之后，云南白药孵化爆款的能力，逐渐“失灵”。

面对全新的市场环境，云南白药此前惯用的功能性产品定位策略，在今天已经被玩得游刃有余。比如，功能性护肤产品的市场规模迎来爆发式增长。欧睿数据显示，2015年开始，中国皮肤学级护肤品市场的年均复合增长率已高达24.0%。自2010年开始，云南白药一连孵化“养元青”洗发水和“采之汲”药妆面膜，都没有掀起太大水花。

云南白药试图挽救该局面。2016年，云南白药混改，引入民营资本，意在重新激活国企活力。三年后，新华都成为云南白药第一大股东，其实控人陈发树也成功入主云南白药。此前，陈发树擅长资本运作，“股神”名声在外。

在陈发树任职之前，云南白药并无证券投资记录，他加入后准备继续发挥其“股神”威力，自此云南白药用于证券投资次数和金额逐渐增加。与同行业公司加杠杆撬动主业规模，亦或者设立产业基金投资延伸版图、降低风险完全不同，此阶段云南白药证券投资逻辑与公司主业几乎完全没有协同性，是完全的财务性投资。

2020年，云南白药相继购买几大龙头股，包括腾讯控股、小米集团、恒瑞医药、贵州茅台和伊利股份，盈利22.4亿元，占利润总额比例的32.94%。事实上，A股历史上上市公司炒股并不少见，而各种惨痛的事件结果让投资者们早将上市公司炒股定性为“不务正业”的利空因素。

拥有股神名号的陈发树以及20年炒股获取的巨额的利润让公司与市场都选择性的遗忘了这些教训。不过，遗忘历史教训的人必然是要再交一次学费的。2021年公司因为投资标的股价下跌，云南白药三季报显示，公司报告期内实现净利润24.51亿元，同比下滑42.38%。其中，公允价值变动收益减少15.55亿元。

在陈发树“不务正业”炒股的同时，负责寻求新业务的王明辉也遇到了困难。公司提出了“强中央，突两翼”的战略，试图推动骨伤科、医美、生物医药领域的新品成为新的业务增长点，想重现当年牙膏和创可贴的辉煌。但仍然延续了当年的渠道销售发力模式，与恒瑞医药、天士力等传统药企动辄耗费数十亿元进行产品研发不同，云南白药2020年的研发费用仅超过1亿元，投入资金的大头被投在了渠道上。

去年5月，云南白药拟斥资112亿元，入股上海医药，后者是目前国内第二大医药流通商。在最近的一笔收购中，云南白药全面要约万隆控股集团，再次提及它的商贸能力。

手握300亿资金的云南白药，为何依旧选择沿用以往的渠道销售模式来发展新产品。一方面摊子铺得越来越大，怕是管理层难以轻易做出当年全面转型的决定，另一方面公司已成气候的渠道已经替代研发实力成为公司新的核心竞争力。

这正是死于安乐的典型征兆。

结语

12月7日，云南白药发布公告称，公司的痛舒胶囊获准在美国开展II期临床试验。这是它在药品研发上的最新进展，云南白药在向投资者介绍中强调，“该药品成为国内第一个获FDA批准进入临床研究的民族药。”

药企披露研发最新进展，本是一件提振市场信心的事。但投资者对这个“首个民族药”反应平平，当日，云南白药股价涨1.27%。公司炒股巨亏15亿元，却为公司股价创下了有史以来最大的跌幅。

虽然云南白药已作出回应称，将逐步退出证券投资。但让云南白药市值较年初缩水将近一半的最主要因素其实并不是炒股亏钱，而是投资者们发现公司原有的产品推广已经不再适用于现在的市场环境，而云南白药也并没有及时提出新的发展方式来适应当下市场环境，引入的混改合作方也只能用公司的钱来炒股。

这一系列的绝望事实才是其市值大跌的真正原因。

本文来自微信公众号“万点研究”（ID:Agumanhua），作者：孙青，36氪经授权发布。